Los 'bonos frontera' y la diversificación

MADRID. Este año celebramos el décimo aniversario desde el lanzamiento de nuestra estrategia dedicada a los 'bonos frontera'. Nuestro principal argumento para el lanzamiento de nuestra estrategia en 2023 es el mismo hoy que entonces: los 'bonos frontera' ofrecen altos rendimientos y ventajas de diversificación a través de una gama de activos con una baja correlación con los bonos del Tesoro estadounidense. En la última década, hemos sufrido altibajos. En general, sin embargo, ha sido una experiencia gratificante, que ha demostrado nuestra capacidad para navegar en esta compleja clase de activos y, lo que es más importante, para ofrecer rentabilidad.

Invertir en un fondo dedicado a los 'mercados frontera' le permite captar potencialmente una serie de oportunidades de diversificación en bonos emitidos por países, gobiernos y otros organismos en 40-45 países, con los rendimientos más altos en los mercados emergentes (ME). Creemos que esto se compara favorablemente con el típico fondo de bonos emergentes, que sólo le proporcionará alrededor de un 25% de exposición a 'bonos frontera'.

Siempre hemos hecho hincapié en que los rendimientos de los 'bonos frontera' se han visto impulsados normalmente por factores idiosincrásicos. Esto ayuda a explicar el fuerte rendimiento de los créditos distressed este año. Otro argumento para invertir en 'bonos frontera' es su baja correlación con los bonos del Tesoro estadounidense. Esto ha sido notable en 2023 en medio de un gran movimiento en el rendimiento de los bonos del Tesoro de EE UU a 10 años hasta el 5% desde el 3,85% a principios de año.

Cuando empezamos en 2013, existía el argumento de que las emisiones en este mercado eran escasas y solo había un puñado de gestores con la experiencia necesaria para navegar por el mercado. Este argumento ha cambiado, ya que la emisión ha aumentado en los últimos 15 años, mientras que las curvas de rendimiento se han extendido hasta los 30 años. Esto se debió en parte a los bajos rendimientos de los mercados desarrollados, que provocaron una búsqueda constante de rentabilidad. La mejora de los fundamentos y la creciente familiaridad con esta clase de activos también han contribuido al aumento del apetito por los 'bonos frontera'.

En los últimos años, sin embargo, los emisores de los 'mercados frontera' han perdido en gran medida el acceso al mercado debido a los elevados rendimientos del Tesoro estadounidense. Como aspecto positivo, los emisores se han asegurado préstamos más baratos del Fondo Monetario Internacional (FMI) a falta de financiación comercial. Y, aparte de Kenia y Pakistán, no hay vencimientos importantes pendientes en 2024. En nuestra opinión, esto debería mitigar el riesgo de impago a corto plazo.

No obstante, reconocemos que el riesgo de crédito se ha deteriorado y que podrían producirse más eventos de crédito en los próximos años tras un número limitado de impagos históricos en la deuda pública (con cinco en los últimos tres años). Dicho esto, creemos que los diferenciales actuales exageran el riesgo de impago en la mayoría de los emisores de nuestra estrategia.

Países de alto riesgo

Es poco probable que el término 'mercados frontera' elimine la idea de que se trata de países de alto riesgo. Sin embargo, hemos tratado de contrarrestar esa percepción haciendo hincapié en los elevados riesgos políticos y económicos de los principales mercados emergentes. Además, añadiríamos que los inversores en los 'mercados frontera' se ven compensados por los supuestos mayores riesgos por los elevados rendimientos que ofrecen. No se trata de restar importancia a los riesgos. Como ya hemos señalado, es probable que en los próximos años se produzcan nuevos eventos crediticios, a medida que las secuelas de la pandemia, la guerra entre Rusia y Ucrania y el aumento de los tipos de interés a largo plazo pasen factura.

Desde 2020, hemos asistido a impagos gubernamentales en Zambia, Belice, Surinam, Sri Lanka y Ghana. Dicho esto, también ha habido impagos en países que no son 'mercados frontera', como Ecuador, Argentina y Líbano. Sin embargo, los nuevos eventos crediticios no deberían disuadir a los inversores de pensar en los 'mercados frontera', o en los mercados emergentes en general. Al fin y al cabo, los impagos han sido siempre parte integrante del mercado de bonos de alto rendimiento estadounidense, lo que no ha disuadido a los inversores de invertir en esta clase de activos. Lo importante es encontrar un gestor con un buen historial de inversión. En particular, aquellos que puedan evaluar las implicaciones jurídicas y de inversión de los eventos crediticios.

Kevin Daly es director de Inversiones de deuda de mercados emergentes