Los inversores, entre la evolución de la guerra y los bancos centrales

MADRID. Continúa el conflicto bélico entre Rusia y Ucrania, donde en las últimas horas parecen surgir noticias algo más esperanzadoras respecto a un próximo alto el fuego. Veremos. La invasión rusa de Ucrania es ante todo una tragedia humana, pero también tiene un impacto económico. El BCE considera que el impacto económico de la guerra será efímero y modesto, pero se prepara para un aumento en el corto plazo de los precios de la energía. Las preocupaciones por la inflación ya eran reales antes del ataque ruso a Ucrania y es probable que los banqueros centrales en Europa retrasen sus planes de endurecimiento de política monetaria pero no por mucho tiempo. 

Estos días se han revisado a la baja las estimaciones en Europa fijado por la OCDE para este año en el 2,9% desde el 4,3% anterior. Vemos que el impacto de la guerra es limitado ya que el tamaño de la economía rusa es relativamente pequeño y que seguimos comprando gas natural, petróleo y carbón a Rusia, de la que son especialmente dependientes en Europa central y oriental para la producción de electricidad, calefacción e industrial. Pero no cabe duda de que la incertidumbre y los elevados precios de la energía debilitarán el crecimiento en los próximos meses y empezaremos a ver revisiones a la baja en las estimaciones de beneficios de las compañías en las próximas semanas. 

No obstante, lo que realmente preocupa es que el endurecimiento de las políticas monetarias de los bancos centrales por el repunte de las presiones inflacionarias provoque un frenazo en la economía, después de tantos años de financiación barata. En este sentido, continúa el incremento de las rentabilidades exigidas a los bonos soberanos. En Europa la deuda alemana a 10 años ofrece un interés del 0,63%, con niveles no vistos desde la primera mitad del 2018. Mientras, en EE.UU. continúa la inversión de la curva de tipos de interés en diferentes tramos. Lo más destacado hoy ha sido la inversión de la curva de tipos entre el bono a 5 años y el bono a 30 años en por primera vez desde 2006. En condiciones normales de mercado para un mismo emisor se le suele exigir mayores rentabilidades cuanto mayor sea el vencimiento de su deuda. 

Incluso el vencimiento a 3 años ofrece rentabilidades superiores. El diferencial entre el tipo de interés a 2 años (2,42%) y el 10 años (2,50%) continúa descendiendo y ya se sitúa por debajo de los 10 puntos básicos. Sin embargo, históricamente cuando la curva de tipos en este tramo llega a invertirse, no supone una recesión inmediata. De media, EE.UU. tarda 18 meses desde la inversión de la curva hasta el comienzo de la recesión, por lo que tampoco sería necesariamente negativo para la bolsa en el corto plazo.

Plan de choque del Gobierno español

Esta semana, el Gobierno de España ha anunciado un plan de 6.000 millones de euros en ayudas directas y rebajas fiscales para ayudar a empresas y familias a paliar los efectos de la crisis. Entre otras medidas, la más notoria, está la subvención de 20 céntimos por litro de carburante a todos los ciudadanos. El programa incluirá también los acuerdos cerrados con el Comité Nacional de Transporte por Carretera, y que, por el momento, no han servido para que la Plataforma de Defensa del Transporte desconvoque los paros indefinidos que duran ya más de doce días. 

Las medidas suponen ayudas para los transportistas de 1.050 millones de euros, repartidos en ayudas directas a cada vehículo (450 millones) y en una subvención de 20 céntimos por litro de gasóleo profesional desde el primero de abril hasta el 30 de junio. Lo que no han podido incorporar son las medidas para limitar el precio de la electricidad que se autorizaron la semana pasada por la Comisión Europea, puesto que las propuestas concretas deben ser aprobadas previamente por la Comisión, lo que tardará más o menos un mes. Las medidas concretas que finalmente se adopten, serán en todo caso temporales.

¿Cómo funcionaría el límite del mercado mayorista de electricidad? En el 'pool' o mercado mayorista participan productores, distribuidores, comercializadores y consumidores cualificados de energía eléctrica. Estos agentes fijan el precio de la energía con un día de antelación para cada hora del día de acuerdo con la oferta y la demanda estimada. El nivel de precio actual de ese 'pool' está en torno a los 230 €/MWh, mientras que el posible límite a imponer sería de 180€/MWh. Ese precio incluye tanto coste de la energía como otra serie de gastos (por ejemplo, compra de derechos de emisiones de CO2). 

El precio actual del gas en el ciclo combinado está en el entorno de los 100 €/MWh, y se pretende limitar al entorno de los 70€ .¿Cómo se trasladaría este limite a la factura eléctrica? El coste de la energía es en torno a un 40% de la tarifa eléctrica, el resto son los costes regulados (37%) e impuestos (23%). El límite en el 'pool' ayudará a bajar la componente de coste de la energía (un 13% de rebaja sobre el 40%, supone una rebaja de en torno al 5% en la factura). El Gobierno ha reducido ya la parte de impuestos de manera temporal: IVA al 10% desde 21%, impuesto sobre la electricidad al 0,5% desde 5% y suspensión del impuesto a la generación.

Los índices bursátiles recuperan terreno

Hace ya algo más de un mes que comenzó la invasión de Ucrania por parte de Rusia. Y los principales índices de renta variable, tras haber caído significativamente en los primeros días del conflicto, ya se encuentran por encima de los niveles en los días anteriores al conflicto. Y ello pese a que los mercados de renta fija siguen sufriendo, con un repunte de rentabilidades que está haciendo de este primer trimestre, un período especialmente duro para los inversores más conservadores. Lo cierto es que, desde un punto de vista objetivo, el escenario y perspectivas futuras a día de hoy, poco tienen que ver con las que existían hace poco más de un mes. Por eso no deja de sorprender el comportamiento de la renta variable en estas semanas más recientes. 

Pensamos que en las próximas semanas los inversores podrían estar más preocupados por los bancos centrales que por Rusia. Atendiendo a las estimaciones existentes actualmente respecto al nivel de tipos donde podría estabilizarse la Reserva Federal, las mismas podrían no incorporar todavía las consecuencias del nuevo escenario en términos de inflación. Por ello, y pese a lo que estamos viendo en los últimos días, no convendría todavía lanzar las campanas al vuelo. El mensaje de comprar en las caídas instalado en los mercados desde hace varios años, y reflejado en lo visto en los últimos días, podría no ser tan válido como muchos creen. De hecho, comienza a haber opiniones que sugieren que esa actitud podría comenzar a dar paso a vender en fortaleza (o en las subidas). Veremos que sucede en las próximas semanas.

Equipo de Portocolom AV