François Rimeu MADRID. En el momento de escribir estas líneas, Rusia ha iniciado operaciones militares en Ucrania, no sólo en las zonas separatistas del este, sino también en otras regiones cercanas a Kiev. Hasta el jueves 25 de febrero, existía la esperanza de que el conflicto pudiera gestionarse con ligeras sanciones a Rusia, pero, ahora, ya no es así. El conflicto entre Rusia y Ucrania plantea importantes riesgos, entre ellos una crisis energética prolongada y creciente en Europa.
El aumento de las tensiones podría afectar a la economía europea a través de los mercados energéticos, especialmente del gas natural. Rusia es el mayor proveedor de gas natural de Europa, suministrando entre el 30 y el 40% de la demanda anual del Viejo Continente. Sin embargo, en los últimos tiempos, la cuota de gas natural suministrado por Rusia ha disminuido considerablemente, debido a que los países europeos han cambiado el consumo de gas natural por el de gas natural licuado, suministrado por Estados Unidos y Qatar. El aumento de los precios del gas natural debería afectar a la demanda global en Europa, aunque los planes de apoyo de los gobiernos probablemente amortiguarán el efecto negativo.
Otros mercados de materias primas también podrían verse afectados, especialmente aquellos en los que Rusia es uno de los mayores productores: níquel, paladio, uranio y fertilizantes. En este caso, la inflación se vería aún más presionada por el aumento de los precios de los alimentos y de los semiconductores, entre otros. Sin embargo, esto no significa que todo el comercio básico entre Rusia y Europa se detenga. Por ejemplo, desde la Segunda Guerra Mundial, e incluso durante la Guerra Fría, siempre han existido relaciones comerciales. No obstante, es probable que el conflicto entre Rusia y Ucrania provoque una prima de riesgo en las materias primas.
Los bancos centrales se enfrentarán a un dilema y se verán obligados a elegir entre dos opciones, cada una ellas, a su vez, podrá tener efectos económicos negativos. La primera sería respetar sus mandatos, manteniendo así su credibilidad y continuando el endurecimiento de la política monetaria para luchar contra la creciente inflación. Con la demanda de los consumidores potencialmente bajo presión, ésta es una opción difícil de tomar y podría tener efectos negativos sobre el crecimiento. La segunda sería retrasar las subidas de tipos hasta que la situación se calme, lo que implicaría correr el riesgo de que la inflación se consolide.
Por el momento, no esperamos que el riesgo geopolítico impida que la Reserva Federal de Estados Unidos (FED) suba los tipos de forma constante en 25 puntos básicos en cada una de sus próximas reuniones. Además, creemos que la incertidumbre geopolítica reduce las probabilidades de una subida de 50 puntos básicos en marzo.
El Banco Central Europeo (BCE) podría estar ante una situación diferente. La crisis podría tener un efecto negativo más fuerte en el crecimiento europeo que en el estadounidense, y la inflación no es tan elevada como en Estados Unidos. Más concretamente, el mercado laboral estadounidense no parece tan tensionado como en el caso europeo, con una inflación salarial de sólo el 1,5% interanual durante el cuarto trimestre de 2021, mientras que en Estados Unidos el indicador de crecimiento salarial de Atlanta se situó en el 5,1%. La semana pasada Robert Holzmann, miembro del BCE, declaró que "el conflicto de Ucrania puede retrasar la retirada de estímulos", lo que indica que el BCE está dispuesto a adoptar una postura menos restrictiva si es necesario.
Las consecuencias en los mercados financieros dependen obviamente de la evolución del conflicto, por lo que hemos hecho algunas suposiciones: se evitará tanto las fuertes sanciones a Rusia como una gran crisis energética a largo plazo en Europa. Supondremos que la situación seguirá siendo muy tensa, con un frágil equilibrio entre Rusia y la OTAN, al menos por el momento.
Debemos considerar lo que la historia nos ha enseñado. Ha habido varios acontecimientos geopolíticos en el pasado que proporcionan una valiosa lección acerca de cómo navegar en este entorno. En términos de oportunidad del mercado, la evidencia empírica muestra que las invasiones militares casi siempre constituyen oportunidades de compra, en lugar de venta, para la renta variable. Esta observación podría no ser válida en el caso de un conflicto que provoque un aumento de los precios de la energía.
Teniendo en cuenta todo lo anterior, nos oponemos a una reducción masiva de la exposición a activos de riesgo. Es probable que los mercados de renta variable experimenten una gran volatilidad. En los próximos días podrían producirse violentos movimientos, al alza o a la baja, que harán más complicada la toma decisiones de inversión.
Esto no debe interpretarse como una perspectiva muy positiva de los activos de riesgo a medio plazo. La inflación sigue aumentando, lo que empuja a los bancos centrales a adoptar políticas más restrictivas. Creemos que existe la posibilidad de que la demanda decepcione a medio plazo. Dicho esto, y con el telón de fondo de los elevados precios de las materias primas, tenemos una postura positiva a medio plazo sobre los valores energéticos y relacionados con las materias primas, y mantenemos un sesgo de aplanamiento en nuestras carteras de renta fija.
François Rimeu es estratega senior de La Française AM
