También ponen de manifiesto el impulso con el que se mueve este ciclo crediticio y la necesidad de que los inversores sean cada vez más exigentes
MADRID. Los mercados suelen ser complicados para los inversores en mayo, ya que los emisores de bonos aprovechan una ventana de oportunidad tras la temporada de beneficios del primer trimestre y antes de la típica calma veraniega. Esto suele traducirse en una gran oferta a finales de abril y principios de mayo, de ahí el viejo adagio de los operadores de 'vender en mayo y marcharse'. En el último año, los prestatarios se han beneficiado de un contexto extremadamente favorable que ha sacado rápidamente a la economía de la recesión y la ha llevado a una fase de mercado alcista, lo que ha dado lugar a una fuerte demanda de los inversores que ha hecho que los diferenciales de crédito sean más estrechos y ha creado una situación en la que el rendimiento se está convirtiendo en un bien cada vez más escaso. Para los inversores, estas condiciones pueden suponer un reto, ya que con el acceso al mercado disponible para una gama cada vez más amplia de emisores, suele ser un momento en el que los compradores deben ser cada vez más exigentes con su participación en las operaciones si desean evitar posibles malos resultados en el futuro.
En este sentido, nos ha llamado la atención la enorme emisión de bonos de Amazon de la pasada semana, que puede haber sido una sorpresa para muchos, dado que la empresa ha publicado recientemente unas sólidas cifras para el primer trimestre, con la asombrosa cifra de 67.200 millones de dólares de flujo de caja operativo en los últimos 12 meses y 4.200 millones de dólares de flujo de caja libre operativo en el primer trimestre. ¿Por qué una empresa con tanta liquidez en su balance decide emitir 18.500 millones de dólares de deuda?
Amazon dijo que la operación era para fines corporativos generales (adquisiciones oportunistas, capital de trabajo...), el reembolso de la deuda existente y la recompra de acciones ordinarias. Si se observa el precio final, parece que se trata de una operación muy oportunista para el emisor, a niveles que raramente están disponibles para las empresas, incluso para las más importantes como Amazon. El acuerdo de ocho tramos osciló entre un bono de 1.000 millones de dólares a dos años con un precio notable de T+10 puntos básicos, hasta un acuerdo de 1.750 millones de dólares a 40 años con un precio de T+95 puntos básicos.
Esto no quiere decir nada en detrimento de Amazon: ha tenido un éxito increíble y, en mi opinión, justifica su sólida calificación de A1/AA- en todas las métricas crediticias. Sin embargo, pondría en duda a cualquier inversor que pretenda tener la previsión de evaluar un crédito corporativo a 40 años vista con menos del 1% de margen de crédito por encima del tipo libre de riesgo, y también cuestionaría la lógica de invertir en un bono corporativo a dos años cuando por sólo 10 pb menos se podría comprar el equivalente del Tesoro de EE.UU., con toda la liquidez adicional que este último suele proporcionar. No es difícil imaginar que, en algún momento de los próximos dos a 40 años, sea posible adquirir estos bonos a niveles más baratos.
Sin duda, creemos que se trata de una operación inteligente y de una financiación muy barata para Amazon, pero para nosotros pone de manifiesto el impulso con el que se mueve este ciclo crediticio y la necesidad de que los inversores sean cada vez más exigentes con su selección de activos. Si yo fuera una gran empresa con calificación IG, probablemente buscaría replicar esta operación; como inversor, simplemente levanto la guardia.
Gary Kirk es socio de TwentyFour AM (boutique de Vontobel AM)